华尔街，继续革命——极简白话金融学之三

从马科维茨给出风险—收益的风险框架开始，到夏普等人解析出一般均衡下的风险—收益关系（资产定价理论），再到罗斯给出的更一般性的风险—收益线性模型，金融市场和金融学的两大永恒主题被确立了：风险和收益率。

20世纪的50年代是思想熠熠生辉的年代。在马科维茨提出投资组合理论后几年，默顿·米勒和莫迪利安尼（Modigliani）于1956年提出了另一个划时代的理论——资本结构理论。由于他们的姓名开头字母都是M，后人常常称其为“MM定理”。

在这个被称为现代公司金融的奠基石和里程碑的理论中，米勒和莫迪利安尼首次阐述了无套利假设。无套利假设是指在一个完善的金融市场里，不存在确定的高卖低买的套利机会。用大白话讲，也就是“天下没有免费的午餐”。在无套利假设下，米勒和莫迪利安尼证明了理想市场条件下，公司价值与财务政策无关。米勒凭借这一理论获得1990年的诺贝尔经济学奖（莫迪利安尼当时已经去世）。在颁奖典礼上，记者请他给大家谈谈他的资本结构理论。米勒幽默地解释说，不管你用什么刀法切一个比萨，切成8块还是10块，都不会影响比萨本身的大小。同年，与米勒分享这一殊荣的还有马科维茨和夏普——金融学科的重要性渐渐得到认知和认可。

MM定理的精妙之处在于，它设定了一个“理想市场”的简单框架讨论公司的资本结构。而现实世界中，每一种和“理想市场”相违背的条件都有可能对企业投融资决策造成影响，以MM定理作为参照点，我们可以精确地量化估算这种影响在最终企业价值上的体现——这些影响正是所有公司投资决策都要理解和考虑的问题。以此为起点，对公司的投融资决策的研究开始进入一个有体系的时期，因此，这条定理被视为是现代公司金融的开山之作。同时，基于无套利假设的分析框架也开始成为金融学研究中具有代表性的研究思路。

20世纪70年代，无套利的分析方法再次登上金融学的舞台大放异彩。当时的市场上开始有了零零星星的金融衍生产品。但由于没有人知道怎么精确地为衍生产品定价，其发展一直比较缓慢。费雪·布莱克（Fischer Black）和迈伦·舒尔斯（Myron Scholes）在1972年合作的文章中提出了一种基于无套利假设的模型为期权产品定价。

某只股票的买入（卖出）期权就是指以某个固定的执行价格在一定的期限内买入（卖出）该证券的权利。无套利假设告诉我们，在一定的价格随机过程假设下，每一时刻都可通过股票和股票期权的适当组合对冲风险，使该组合变成无风险证券，从而就可得到期权价格与股票价格之间的一个偏微分方程。只要解出这个偏微分方程，期权的价格就得以确定。

和马科维茨的理论一样，布莱克—舒尔斯模型完全脱离了经济学一般均衡的框架，用无套利的方法直接给证券定价，因此被视为异端，长期不被主流经济学期刊认可。布莱克和舒尔斯利用市场数据验证自己的模型，结果发现，模型定价和市场价格有惊人的吻合！得到这么一个简单有效的定价工具，华尔街一时欣喜若狂，迅速地将该模型应用开来。期权产品的交易量呈几何级数递增。市场金融创新的步子加快了，更多更复杂的衍生产品被开发出来，并通过布莱克—舒尔斯模型及其拓展模型被定价和应用。

由此，美国的衍生证券市场从1973年开始步入繁荣期。在短暂的现代金融学史上，这不是第一个由学科发展带动市场发展的例子。马克维茨的投资组合理论和夏普的资产定价理论是基金业得以起步和发展的理论根源，法玛的有效市场理论为基金业的投资策略奠定了坚实的基础。布莱克—舒尔斯模型，毋庸置疑地为全球衍生品市场步入全盛期提供了巨大的助力。同时，衍生品市场的繁荣也使得布莱克—舒尔斯模型成为人类有史以来应用最频繁的一个数学公式。这被称为历史上的“第二次华尔街革命”。

无套利假设促使了套利定价理论的面世。斯蒂芬·罗斯（Stephen Ross）的资产定价理论认为，每种证券的收益率都可用若干基本经济因素来一致近似地线性表示。在线性模型假设和“近似无套利假设”下，如果证券组合的风险越来越小，那么它的收益率就会越来越接近无风险收益率。

从马科维茨给出了风险—收益的风险框架开始，夏普等人解析出一般均衡下的“风险—收益”关系（资产定价理论），再到罗斯给出的更一般性的“风险—收益”线性模型，金融市场和金融学的两大永恒主题被确立了：风险和收益率。投资者孜孜不倦地追求着更高的收益，希望承担更小的风险。金融学者则苦苦探索着风险与收益之间“均衡”和“适配”的关系。一切活动都围绕着这两大主题展开。至此，现代金融学已经完成了自己的演化过程，正式登上历史舞台，成为这半个世纪以来最显赫的学科研究。